This paper Focus on the European sovereign debt crisis. Sovereign - PowerPoint PPT Presentation

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions S YSTEMIC R ISK , S OVEREIGN Y IELDS AND B ANK E XPOSURES IN THE E URO C RISIS Niccolò Battistini R UTGERS U NIVERSITY Marco Pagano U NIVERSITY OF N APLES F EDERICO II, CSEF AND EIEF Saverio Simonelli U NIVERSITY OF N APLES F EDERICO II AND CSEF April 20, 2014 1 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions This paper ◮ Focus on the European sovereign debt crisis. ◮ Sovereign default risk or euro breakup risk? ◮ How do bank portfolios react to these two risks? ◮ Policy implications. 2 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions Stylized Fact # 1 5-­‑year ¡government ¡bond ¡yields, ¡except ¡Greece ¡ 18 ¡ 16 ¡ 14 ¡ Austria ¡ 12 ¡ Belgium ¡ Germany ¡ 10 ¡ Percent ¡ Spain ¡ 8 ¡ France ¡ Ireland ¡ 6 ¡ Italy ¡ 4 ¡ Netherlands ¡ Portugal ¡ 2 ¡ 0 ¡ Jan-­‑00 ¡ Jul-­‑00 ¡ Jan-­‑01 ¡ Jul-­‑01 ¡ Jan-­‑02 ¡ Jul-­‑02 ¡ Jan-­‑03 ¡ Jul-­‑03 ¡ Jan-­‑04 ¡ Jul-­‑04 ¡ Jan-­‑05 ¡ Jul-­‑05 ¡ Jan-­‑06 ¡ Jul-­‑06 ¡ Jan-­‑07 ¡ Jul-­‑07 ¡ Jan-­‑08 ¡ Jul-­‑08 ¡ Jan-­‑09 ¡ Jul-­‑09 ¡ Jan-­‑10 ¡ Jul-­‑10 ¡ Jan-­‑11 ¡ Jul-­‑11 ¡ Jan-­‑12 ¡ Jul-­‑12 ¡ Jan-­‑13 ¡ Jul-­‑13 ¡ 3 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions Stylized Fact # 1 (cont.) 5-­‑year ¡government ¡CDS ¡premia, ¡except ¡Greece ¡ 1400 ¡ 1200 ¡ 1000 ¡ Austria ¡ Belgium ¡ basis ¡points ¡ Germany ¡ 800 ¡ Spain ¡ France ¡ 600 ¡ Ireland ¡ Italy ¡ 400 ¡ Netherlands ¡ Portugal ¡ 200 ¡ 0 ¡ 3-­‑03 ¡ 8-­‑03 ¡ 1-­‑04 ¡ 6-­‑04 ¡ 11-­‑04 ¡ 4-­‑05 ¡ 9-­‑05 ¡ 2-­‑06 ¡ 7-­‑06 ¡ 12-­‑06 ¡ 5-­‑07 ¡ 10-­‑07 ¡ 3-­‑08 ¡ 8-­‑08 ¡ 1-­‑09 ¡ 6-­‑09 ¡ 11-­‑09 ¡ 4-­‑10 ¡ 9-­‑10 ¡ 2-­‑11 ¡ 7-­‑11 ¡ 12-­‑11 ¡ 5-­‑12 ¡ 10-­‑12 ¡ 3-­‑13 ¡ 8-­‑13 ¡ 4 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions Risk of euro breakup? (a) 20 November 2010 (b) 4 December 2010 5 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions Risk of euro breakup? (cont.) (c) 16 July 2011 (d) 17 September 2011 6 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions Risk of euro breakup? (cont.) ◮ Nouriel Roubini: “Greece will leave the eurozone in the next 12 months, and Portugal after. ..There is a 50% chance that the eurozone will break up in the next 3 to 5 years” (January 2012). ◮ Mario Draghi: “the premia that are being charged on sovereign states borrowings ... have to do more and more with convertibility, with the risk of convertibility” (26 July 2012). 7 / 30

Stilized Fact # 2 Motivations percent ¡ 10 ¡ 12 ¡ 0 ¡ 2 ¡ 4 ¡ 6 ¡ 8 ¡ Jan-­‑00 ¡ May-­‑00 ¡ Sep-­‑00 ¡ Domes,c ¡sovereign ¡debt ¡holdings ¡of ¡periphery ¡vs. ¡core-­‑country ¡banks ¡as ¡propor,on ¡of ¡the ¡ Jan-­‑01 ¡ May-­‑01 ¡ Preview of results Sep-­‑01 ¡ Jan-­‑02 ¡ May-­‑02 ¡ Sep-­‑02 ¡ Jan-­‑03 ¡ May-­‑03 ¡ Sep-­‑03 ¡ Jan-­‑04 ¡ May-­‑04 ¡ Sep-­‑04 ¡ Jan-­‑05 ¡ May-­‑05 ¡ Sep-­‑05 ¡ Factor decomposition total ¡assets ¡of ¡banks ¡ ¡ Jan-­‑06 ¡ May-­‑06 ¡ Sep-­‑06 ¡ Jan-­‑07 ¡ May-­‑07 ¡ Sep-­‑07 ¡ Jan-­‑08 ¡ May-­‑08 ¡ Sep-­‑08 ¡ Jan-­‑09 ¡ May-­‑09 ¡ Sep-­‑09 ¡ Jan-­‑10 ¡ May-­‑10 ¡ Sovereign portfolios Sep-­‑10 ¡ Jan-­‑11 ¡ May-­‑11 ¡ Sep-­‑11 ¡ Jan-­‑12 ¡ May-­‑12 ¡ Sep-­‑12 ¡ Jan-­‑13 ¡ May-­‑13 ¡ Sep-­‑13 ¡ periphery ¡ core ¡ Conclusions 8 / 30

Stilized Fact # 2 (cont.) Motivations EUR ¡bln ¡ 100 ¡ 200 ¡ 300 ¡ 400 ¡ 500 ¡ 600 ¡ 700 ¡ 800 ¡ 900 ¡ 0 ¡ Jan-­‑00 ¡ May-­‑00 ¡ Sep-­‑00 ¡ Jan-­‑01 ¡ Preview of results May-­‑01 ¡ Sep-­‑01 ¡ Jan-­‑02 ¡ Domes-c ¡sovereign ¡debt ¡holdings ¡of ¡periphery ¡vs. ¡core-­‑country ¡banks ¡ May-­‑02 ¡ Sep-­‑02 ¡ Jan-­‑03 ¡ May-­‑03 ¡ Sep-­‑03 ¡ Jan-­‑04 ¡ May-­‑04 ¡ Sep-­‑04 ¡ Jan-­‑05 ¡ May-­‑05 ¡ Factor decomposition Sep-­‑05 ¡ Jan-­‑06 ¡ May-­‑06 ¡ Sep-­‑06 ¡ Jan-­‑07 ¡ May-­‑07 ¡ Sep-­‑07 ¡ Jan-­‑08 ¡ May-­‑08 ¡ Sep-­‑08 ¡ Jan-­‑09 ¡ May-­‑09 ¡ Sep-­‑09 ¡ Jan-­‑10 ¡ May-­‑10 ¡ Sovereign portfolios Sep-­‑10 ¡ Jan-­‑11 ¡ May-­‑11 ¡ Sep-­‑11 ¡ Jan-­‑12 ¡ May-­‑12 ¡ Sep-­‑12 ¡ Jan-­‑13 ¡ May-­‑13 ¡ Sep-­‑13 ¡ periphery ¡ core ¡ Conclusions 9 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions Objective ◮ Final objective: understand how default risk and redenomination risk affect banks’ sovereign exposures. ◮ Preliminary step: decompose sovereign yields in country-specific component (default risk) and a common component (euro breakup risk). 10 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions Preliminary step: systemic vs. country risk ◮ Our method: Dynamic factor model. ◮ Previous literature: Identification of systemic risk via principal component (Ang and Longstaff, 2011) or observables (Attinasi et al, 2009; De Santis, 2012; Di Cesare et al., 2013; Caceres et al, 2010; Sgherri and Zoli, 2009; Giordano et al, 2012). ◮ Result 1: The common factor correlates with euro breakup risk. ◮ Result 2: Increase in the euro-area yields (relative to the swap rate) mainly reflects country specific risk. ◮ Result 3: CDS premia also reflect systemic risk, especially in core countries. 11 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions Final objective: home bias in banks’ sovereign portfolios ◮ Our method: Vector error correction model using (observed) aggregate banks’ exposures and (country/common) yield differentials. ◮ Previous literature: (estimated) banks’ exposures suggest carry trades especially by periphery banks (Acharya and Steffen, 2012). ◮ Result 1: higher country-specific risk = ⇒ periphery banks increase domestic exposure, core banks reduce it; ◮ Result 2: greater common risk = ⇒ all banks increase domestic exposures. 12 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions This paper ◮ Focus on the European sovereign debt crisis. ◮ Sovereign default risk or euro breakup risk? ◮ How do bank portfolios react to these two risks? ◮ Policy implications. 13 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions Systemic vs. country risk The model ◮ To illustrate the dynamic factor model, consider the case of 2 countries: ∆ y 1 t    α 1 G α 1 C  0 ∆ p 1 t α 2 G α 2 C 0           z 1 t α 3 G α 3 C 0 f Gt      + ξ t ≡ Λ f t + ξ t ,     ∆ y 2 t = α 4 G 0 α 4 C f 1 t          ∆ p 2 t α 5 G α 5 C 0 f 2 t         z 2 t α 6 G 0 α 6 C     x t α 1 0 0 ◮ f G t is a global common factor, f 1 t and f 2 t are the country-specific factors; ◮ Λ is the matrix of factor loadings; ◮ ξ t is the vector of idiosyncratic errors 14 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions Systemic vs. country risk (cont.) The model ◮ The latent factors are assumed to have an autoregressive structure: f t = A ( L ) f t − 1 + u t , where A ( L ) is diagonal with two lags, so that the factors are orthogonal. ◮ The common and country-specific factors are estimated via a two-step procedure (see Doz et al., 2011). 15 / 30

Motivations Preview of results Factor decomposition Sovereign portfolios Conclusions Systemic vs. country risk (cont.) 40 40 Global Factor Google trend 35 35 30 30 25 25 20 20 15 15 10 10 5 5 0 0 -5 4-10 5-10 6-10 7-10 8-10 9-10 10-10 11-10 12-10 1-11 2-11 3-11 4-11 5-11 6-11 7-11 8-11 9-11 10-11 11-11 12-11 1-12 2-12 3-12 4-12 5-12 6-12 7-12 8-12 9-12 10-12 11-12 12-12 1-13 2-13 3-13 4-13 5-13 6-13 7-13 8-13 9-13 Google Trends index measures how often search-terms related to the collapse of the euro were entered in the Google search engine. 16 / 30